●保險公司作為財務投資者進入二級市場買賣上市公司的股票，本無可厚非。但是，如此眾多的保險資金進入二級市場，尤其是不斷發生“舉牌”上市公司A股股票的交易，引起了資本市場對保險資金大規模介入是否“合規”的空前反應。

●我國保險業監管機構不能再猶豫，應當采取以下積極措施：第一，嚴格規范“萬能險”產品，彰顯其保險功能而弱化其理財優勢。第二，嚴格限定保險公司股權投資的行業范圍，從嚴解釋保險公司投資控股“與保險業務相關的企業”。第三，明確限制保險公司的控股股東或主要股東在規定的期限內轉讓或質押其所持保險公司的股權之一部或全部。第四，嚴格管束保險公司投資上市公司的行為。

據相關信息顯示，在深滬兩市上市的133家A股房地產企業中，2015年上半年因保險公司在二級市場買入A股而成為前十大股東的房地產企業有25家，占比達到18%。2015年下半年，保險資金“舉牌”A股上市公司的次數高達54次，其中以安邦保險、生命人壽、前海人壽等保險公司“舉牌”上市公司A股的交易行為最搶眼。

保險資金介入資本市場的景象，使得保險公司成了“錢多、任性”的“野蠻人”代表。保險公司作為財務投資者進入二級市場買賣上市公司的股票，是我國《保險法》第106條規定的保險資金運用的形式之一，亦為保監會《保險資金運用管理暫行辦法》（2014年修訂）規定的保險資金保值增值的重要投資行為之一，本無可厚非。但是，如此眾多的保險資金進入二級市場，尤其是不斷發生“舉牌”上市公司A股股票的交易，引起了資本市場對保險資金大規模介入是否“合規”的空前反應。尤其以“寶能系”旗下的前海人壽以數十億元保險資金“舉牌”萬科A股票最為引人注目。在法律層面不能不問，我國監管保險公司投資行為的制度是否存在進一步思考和改善的空間呢？

前海人壽“萬能險”是否超越業務邊界

保險公司為什么這么有錢？

保險公司的主營業務為保險業，保險業務的高增長才是保險業健康發展的正道。在成熟的保險市場，壽險業的利潤主要來源于壽險業務收取的保費而不是投資理財的收益。但在我國特有的金融市場結構下，人壽保險業的主要收入實為保險公司的投資理財收益。在我國的壽險市場上，純保障型的保險不如返本還息的保險有吸引力，而“分紅險”、“萬能險”在整個壽險業務收入中的占比約70%。我國的保險市場在一定程度上是否已經“異化”為理財市場，多有爭議。

前海人壽成立于2012年。2015年度，前海人壽增加注冊資本40億元，其注冊資本達到85億元；保險業務收入則一舉超過173億元，其中有約170億元的保費收入來自“前海尊享理財”兩個“萬能險”產品，資產總計達1559億元。前海人壽在短期內實現了公司資產的高增長，難道它的主營業務具有超乎保險業預期的發展？實際上，前海人壽每個年度的主要收入來源都被總結為人身保險銷售和投資收入兩個領域，前者是以高結算利率為賣點的“萬能險”產品，在保險業務收入中占比高達90%以上；后者主要是前海人壽通過萬能險獲取的保險費收入相當部分用于房地產投資或房地產企業的股權投資（其中有一部分用于投資上市公司的股權）。

前海人壽的“萬能險”產品有什么特點？以其官網公布的“前海海鑫利3號（C）年金保險”為例，1000元起投，最低保障利率2.5%，其宣傳語稱“無初始費用，保單生效滿一周年后無退保費用，收益每日更新”，該產品的預期年化收益率為7.4%。這是否表明投保人的交費將全部進入投資賬戶？這樣的“萬能險”產品與銀行或信托公司提供的理財產品幾無實質差異，涉嫌超越“萬能險”產品的業務邊界，相當程度上異化為“高息吸收存款”而進行股權投資的資本擴張工具。

如果保險公司把“萬能險”玩成了比銀行存款甚至純理財產品都具有吸引力的業務，保險公司的主營業務已經開始偏離保險業的宗旨，保險監管部門應當對此有所警惕。保險業要著眼于“百年大計”，向公眾提供的保險產品不應當是資本市場的“高收益”產品，更不應當成為保險公司“圈錢”進行股權投資以急速擴張保險公司資產規模的工具。

前海人壽投資房企是否有失監管

另一方面，前海人壽保持著較為激進的投資策略，除增加資本金（注冊資本由10億元提升至85億元）外，主要通過具有較高風險的房地產業獲取較高的投資收益實現其資產規模的擴張。

為了保證收益水平，前海人壽一方面投資收益高的非標資產，另一方面積極配置股票“舉牌”上市公司，在這個意義上，前海人壽的投資行為應屬激進或高風險投資。保險消費者追求分紅，前海人壽自身要追求利差，這都決定了利用保單融來的錢，需要投向收益率較高的領域，也就是說風險較高的領域。例如，前海人壽2013年與“寶能系”發生五起重大關聯交易，分別以1.6億、7.02億、2265萬、2.7億、4億、1.3億收購佛山寶能49%股權、寶能酒店40%股權、惠州寶能100%股權等資產，總計投資額達17億。從成立到現在，前海人壽共涉及48億元的15項重大關聯交易，多集中于地產行業。

在“寶能系”內部，這種投資模式以“相互質押增資加大寶能系的整體資金規模”，并使得前海人壽的資產規模呈跳躍式的擴張，如2013年度，前海人壽保險業務收入只有約4億元，其資產總計卻達170億元。前海人壽投資房地產等不動產類項目的資金主要依靠“萬能險”收入，例如其在2016年4月披露的一份臨時公告稱，“截至上季度末，萬能賬戶對投資性不動產類累計投資290.33億元，公司可運用資金余額為569.87億元，其中萬能賬戶可運用資金余額為290.02億元”。前海人壽是否利用“萬能險”的保費收入進行了子公司的股權投資，現有財務信息公開不明，依照保險資金運用的監管規定，假定前海人壽是使用資本金進行股權投資的。

另外，前海人壽的股權投資所涉21家子公司中，除了前海保險銷售有限公司、前海世紀保險經紀有限公司、前海保險公估有限公司這三家與保險主業相關，其他18家幾乎全部為房地產相關業務。前海人壽自2013年開始，采取非控股到100%控股的投資方式進行這些非保險業的股權投資，而這些股權投資并不屬于保監會《關于保險資金投資股權和不動產有關問題的通知》（2012年）所稱“能源企業、資源企業和與保險業務相關的現代農業企業、新型商貿流通企業”的股權投資，更不應當是《保險資金運用管理暫行辦法》所稱“與保險業務相關的企業”。前海人壽直接投資房地產企業并進行控股，似乎表明保險公司的股權投資的標的并沒有受到嚴格的監管，以至于前海人壽的股權投資行為在房地產這一高風險行業可以這么容易地實施。

以質押股權進行融資從事敵意收購是否合規

另外一個現象也值得注意。股東以質押其持有的保險公司的股權進行融資，從事敵意收購是否合規？

有消息顯示：前海人壽的控股股東“鉅盛華”在2015年下半年5次質押股權，涉及股占前海人壽45億股中的68.9%。現在尚不十分清楚“鉅盛華”質押前海人壽的股權所取得資金是否全部用于敵意收購萬科A股票。

敵意收購是風險巨大的資本運作，股東若以保險公司的股權作為融資進行敵意收購的工具，多少有些不合乎商業倫理，盡管我國法律對之缺乏明確的限制。保監會《關于<保險公司股權管理辦法>

第四條有關問題的通知》（2013年）規定，“保險公司股東自出資或者持股比例超過20%（不含20%）之日起三年內，不得進行股權轉讓，通過法院拍賣等依法進行的強制股權轉讓和經中國保監會特別批準的股權轉讓除外。”上述規定限制了保險公司的股權轉讓但并沒有涉及股權質押的限制。

而事實上限制保險公司的主要股東轉讓其對保險公司股權的規定，很容易通過股權質押的形式予以規避。然而，保監會《保險公司股權管理辦法》（2014年修訂）對保險公司的股東質押其持有的保險公司的股權仍未采取任何限制性措施，不能不說是一種疏漏。為確保保險公司的穩健經營，我國應當對保險公司的主要股東所持有的股權之質押實行與轉讓相同的限制。

前海人壽投資所用資金是否應受限制

“寶能系”購買萬科A股票的投資行為，是財務投資還是戰略投資？其所用資金是受限制資金還是不受限制資金？前者涉及前海人壽在二級市場購買萬科A股票的定位；后者涉及前海人壽運用保險資金是否合規。

2016年7月7日，萬科發布“詳式權益變動報告書（下稱‘報告書’）”。“寶能”在“報告書”的“其他重大事項（第十節）”中宣稱，寶能“期待在萬科價值不斷提升過程中分享較為豐厚的投資回報，真誠希望萬科發展越來越好，做萬科長期的戰略財務投資人。”“戰略財務投資人”的表述反映著資本市場“投機者”的心態，而前海人壽作為一致行動人與“寶能系”摻和在一起，也成了名副其實的“投機者”。與其說前海人壽“舉牌”萬科A的目的為財務投資，不如稱其為“投機”，它何以能確保這些“舉牌”萬科A的保險資金之安全？

至于前海人壽用于購買萬科A股票的資金，除不得動用準備金外，可使用資本金和其他資金。至2015年12月4日，前海人壽作為“寶能系”一致行動人在二級市場數次購入萬科A股票，動用保險資金約80億元，在規模上沒有逾越保監會監管保險公司投資一家上市公司的持股資金的比例限制。但應當注意到，前海人壽通過“萬能險”融來的資金，絕大多數為短期債務。作為財務投資者進入二級市場，本來風險就不小，但若“舉牌”上市公司而成為戰略投資者，則風險更大。前海人壽作為一致行動人將保險資金用于風險巨大的敵意收購，違反保險資金運用的審慎和安全原則。

在這里，保監會《關于加強和改進保險資金運用比例監管的通知》（2014年）提出：“投資上市公司股票，有權參與上市公司的財務和經營政策決策，或能夠對上市公司實施控制的，納入股權投資管理，遵循保險資金投資股權的有關規定。”而保險資金投資股權的規定，則是保監會同一年發布的《保險資金投資股權暫行辦法》，其第14條明確規定，實現控股的股權投資，應當運用資本金。因此，前海人壽動用保險資金買入上市公司股票，但因其“舉牌”萬科A股票所顯示的“控股萬科”的立場，其出資買入萬科A股票的投資行為應當界定為“股權投資”，所使用的保險資金只能為資本金，而不應當是其他資金（萬能險賬戶的資金）。有關信息表明，前海人壽在二級市場購入萬科A股票的投資資金為“萬能險”賬戶資金，已經涉嫌違規。

另外，保險公司具有充足的償付能力，只能說明保險公司的償付能力指標符合保監會監管保險公司償付能力的要求，并不表明保險公司的資金運用就一定安全與“合規”，更不表明保險公司不會發生償付能力不足的風險。前海人壽2015年度信息披露報告，其2015年底的償付能力充足率為561.13%，符合監管要求不容置疑。但是，我們應當注意的是，對償付能力的監管不單純看保險公司的償付能力充足率，而更應當著眼于保險公司的經營規范與資金運用的“合規”、審慎與安全。而將保險產品異化為理財產品、保險資金的超范圍運用以及高風險特征等，則是銷蝕保險公司的償付能力的天敵，這些風險一旦發生幾乎都屬于不可逆的風險。如果監管措施不及時跟上而放任保險公司已經或者可能存在的潛在風險，后果可能是相當嚴重的，這對我國保險業的健康發展極為不利。

保險業監管機構不能再猶豫

目前，我國保險業監管機構不能再猶豫了，應當采取以下積極措施：

第一，嚴格規范“萬能險”產品，彰顯其保險功能而弱化其理財優勢。以此遏制將“萬能險”等投資性保險產品當作保險公司“吸金”賺取投資收益的工具。

第二，嚴格限定保險公司股權投資的行業范圍，從嚴解釋保險公司投資控股“與保險業務相關的企業”，重申保險資金不得直接投資房地產以及非金融類企業的制度。

第三，明確限制保險公司的控股股東或主要股東在規定的期限內轉讓或質押其所持保險公司的股權之一部或全部。

第四，嚴格管束保險公司投資上市公司的行為。保險公司作為財務投資者在二級市場買入上市公司的股票，可以使用資本金以及其他資金；但只要有單獨或者與他人一致行動“舉牌”上市公司的行為或者目的，只能動用資本金。